Hello 大家好，欢迎来到《听懂涨声》，我是天楠。

2025年，中国资管行业正在起变化。

不少业绩炸裂的主动公募，他们的渠道不想卖，投资人不想买，规模上不去。

与此同时，量化和指数产品却在疯狂吸金，以摧枯拉朽之势，碾压那些你曾经崇拜的明星基金经理。

今天这期节目，我们请来了两位深耕资管行业的嘉宾——婕妤和狗蛋。婕妤长期观察私募生态，狗蛋曾是公募基金经理，现在专注于做投资顾问和基金经理访谈。我们要聊的，是一个残酷但必须面对的话题：主观多头，是不是正在被这个时代抛弃。

为什么很多高净值客户只认量化，把主观多头当成“讲故事的骗子”。

为什么银行理财经理会在你回本的那一刻，立刻让你赎回主动权益基金

2016到2021年那段“基金经理造神运动”，给每个普通的投资人带来了很大的伤害，这一切会重新发生吗？

本期节目没有鸡汤，没有安慰，全是暴论。

准备好了吗？让我们开始。

本期对话

张婕妤｜公众号「远川研究所」资管组

梁狗蛋｜「狗不扯蛋」主播

杨天楠｜「听懂涨声」主播

时间轴：

开场：景林的困惑与行业现象

• 01:24 引子：深圳私募传阅《逐渐边缘的主观多头》
• 01:55 婕妤：景林的困惑——业绩不差，为何募资艰难？
• 03:50 2025年主观多头集体性边缘化现象

新钱的审美：家办二代与耐心资本

• 04:23 狗蛋金句：有耐心的没了资本，有资本的早已没了耐心
• 04:45 婕妤：与家办投资者的交流会
• 05:30 New Money特征：年轻化、量化信仰、交易思维
• 06:50 家办审美：一个月赚十倍才算厉害
• 07:24 创业者与城市中产群体被压缩
• 08:54 16-19年的信任窗口已关闭

渠道困境：为什么不卖主动权益？

• 09:10 投顾的诀窍：不易犯错的自己选，易犯错的让客户选
• 10:00 22-24年推主观多头的渠道很惨
• 11:00 狗蛋案例：如何向包租婆卖红利产品
• 11:30 金句：A股是渣男，红利资产是糟糠之妻
• 11:40 狗蛋的爆仓教训：14年券商翻倍到15年期货爆仓
• 15:43 主观多头的致命弱点：方差太大
• 16:20 全球没有国家以主动权益为财富管理主体

被动化陷阱：基金经理的雪橇犬化

• 17:23 主动与被动的对比：手艺人vs工业化
• 18:30 20-21年量化的至暗时刻
• 19:26 反垄断如何打断互联网估值逻辑
• 20:44 婕妤：懂这个逻辑的人不会提问题
• 21:33 主动权益来源于信任传递，但信任已崩塌
• 22:40 银行让客户"回本赎回"的灵魂拷问
• 24:40 只有基金产品用净值排名选产品
• 30:34 基金经理主动把自己雪橇犬化
• 31:30 蔡嵩松的赛道绑定策略

美国镜像：我们正在重走的路

• 33:24 美国主动权益从85%到10%的历史
• 34:54 对冲基金也在被动化
• 36:44 老虎基金的转型与分化
• 41:39 美国的价值陷阱：价值投资者全军覆没
• 43:54 A股是否会重复美股路径？

量化的三副面孔

• 48:24 中性策略：高频套利的生意
• 51:54 指数增强：躺在贝塔上赚阿尔法
• 55:24 CTA与多策略：风险平价的诱惑
• 58:24 雪球产品的兴衰

渠道的底层逻辑

• 1:02:24 天楠：渠道按波动率切割客户
• 1:04:54 理财子到期的钱：从3.5%到1.2%
• 1:06:25 把客户放进格子：固收加、FOF、指增的阶梯
• 1:08:55 主动权益无法被"格子化"
• 1:11:25 机构是天然追涨杀跌的，散户反而高抛低吸

未来在哪？主观多头的出路

• 1:17:00 婕妤：量化会逼迫主动做得更纯粹
• 1:20:00 回到巴菲特假设：如果交易所关门一年，你还买吗？
• 1:23:00 公募工具化是必然，私募还有机会
• 1:26:00 好的资金来源：理财子的含权产品
• 1:28:00 固收领导的"猜方向"困境

暴论时刻：基金经理不如做投顾？

• 1:31:00 量化迫使主动拉长持有期限
• 1:33:08 规模大了是因为申赎频繁还是策略容量？
• 1:37:00 理财子的含权困境
• 1:39:40 婕妤暴论：基金公司最核心的资产是投资顾问
• 1:41:13 2/3的基金经理应该转型做投顾
• 1:42:45 狗蛋：投顾是盐碱地，商业闭环未成型
• 1:44:21 做投顾的四大困境：监管、合作、合规、内容

总结与展望

• 1:46:30 主观多头不会消失，但会变成小众艺术品
• 1:48:00 Alpha越来越少，越来越贵
• 1:49:00 市场成熟的标志：追求稳定下限而非收益率冠军
• 1:50:00 三位嘉宾寄语